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试论证券市场中小投资者权益的自我保护
摘 要：众所周知，投资者是证券市场中最核心的要素，其中中小投资者是证券市场生存和发展的根基，对中小投资者权益的保护，关系到证券市场的健康、稳定、可持续发展。然而在我国，证券市场还是一个新兴市场，由于中小投资者投资理念不成孰、绝对投资额小而相对投资额大、从众心理强烈以及股东意识和法律意识淡薄等因素，致使他们常常成为市场失控时最大的受害者。由此引发了人们对中小投资者权益保护问题的关注，特别是中小投资者权益的自我保护成为关键。本文基于中小投资者的现状，阐述了中小投资者权益保护的必要性，分析了中小投资者权益受损的原因，进而探讨如何完善中小投资者的自我保护措施。
一、我国证券市场中小投资者的现状
（一）数量众多，作用显着
我国证券市场的中小投资者比例一直占绝对多数，并且呈现投资大众化趋势。在中国证券市场创立以来短短的时间里，中小投资者队伍迅速壮大，截止目前，证券开户数已经过亿。他们通过一级市场的股票认购，为多家上市公司提供了近10000亿元直接融资；通过二级市场的股票交易，为券商、财政部创造了数千亿元的佣金和印花税收入。正是由于他们的广泛参与，才有了证券市场的超常规发展。
（二） 层次多样，水平偏低
在证券市场上为数众多的中小投资者中，学历、知识、经验、专业技能参差不齐。统计表明，38.44%的投资者拥有大中专学历，38.54%的投资者为本科学历，拥有硕士及以上学历的投资者占6.93%,以上合计为83.91%,而中学及以下学历的投资者仅为14.97%.但从整体层面上和专业层面上分析，我国中小投资者仍处于一个偏低水平上。
（三）投资量小，结构分散
据中国证券投资者保护基金有限责任公司和中国证监会投资者教育办公室共同完成调查报告显示，约有两成多的投资者在股市投入资金5-10万元和10-30万元，17.25%的投资者资金规模在2-5万元，近一成投资者股市投资金额在30-50万元左右。综合分析，30万元以下的投资者占到3/4.
此外，男性股民、年轻股民和中等收入者成为主力军。调查显示，证券投资者以男性为主，占到66.43%,而女性投资者只占32.96%,男性数量是女性的两倍多。其中，25-34岁的投资者最多，占到36.23%,1/4的投资者年龄介于35-44岁之间，45岁以上的投资者超过两成。35.09%的投资者月均收入在1600-3200元之间，超过1/4的投资者月均收入在800-1600元之间，月均收入在3200-6400元之间的投资者的占比为16.67%.
（四）认识不足，权益受损
中小投资者对自己的合法权益缺乏认识。单个中小投资者由于其持有的股份份额较少且持有的时间较短，常常对自己的合法权益如对上市公司的知情权、质询和建议权、股东权益等缺乏认知，不能很好地维护自身的合法权益。
综上所述，中小投资者的上述特征决定了其风险承受能力和自我保护能力较差，在我国证券市场还处于发展阶段，法律法规不健全的条件下，其合法权益必然最经常也最易受到损害。
二、证券市场中小投资者权益保护的必要性
（一）证券市场可持续发展的需要
一个中小投资者权益受到保护的市场，才是一个具有良好的发展动力的市场；否则，投资者会失去信心，市场也就失去前行的动力。因此，采取措施保护中小投资者的权益，增强其信心，有助于增强市场前行的动力。
（二）提高市场效率、降低市场风险的需要
如果证券市场能够很好地保护中小投资者的权益，就能提高市场的效率，降低由于各种违规操作带来的风险，有助于投资者在追求自身收益最大化的同时实现资金资源的优化配置。
（三）海外成熟证券市场的成功经验
海外证券市场的成功经验表明，成熟的证券市场往往注重对中小投资者权益的保护，重视相关规章制度的建立和具体监管工作的执行，全力维护市场公平，营造一个让中小投资者放心的投资环境。
三、中小投资者权益受损的原因
（一） 投资风险较高，投资理念有待成熟
随着我国证券市场的发展，中小投资者的风险意识在不断加强，投资理念也渐趋理性。但是与西方成熟的股票市场相比，目前我国中小投资者投资理念还存在较强的投机性，常常是自发形成并表现为非理性的特征，他们依靠“消息市”、“政策市”提供的各种小道消息和政策作出决策，忽视公司的投资回报，缺乏对会计信息的分析能力和对投资风险的承受能力，急于赚取买卖差价。因为这些错误的投资决策和非理性的投资行为，加大了中小投资者的投资风险。
（二）绝对投资额小，相对投资额大
绝对投资额，是指中小投资者个人投到股市的资金量的多少。我国股市中中小投资者投入到股市的资金量并不多，绝对投资额小。而且，中小投资者普遍缺乏专业性较强的投资知识，所以他们不能也不会运用组合投资策略来防止投资方式单调、投资风险较大现象的发生。相对投资额，是指中小投资者投资与收入的比例。我国中小投资者多数没有合理地分配收入，除日常开支外，包括应急用的银行储蓄、固定利率的国债等方面的资金，都有可能被挪去炒股，所以相对投资额大。这必然使他们产生尽快取得股市收益的投机想法，进而干扰上市公司决策层的决策意向，增加了发生会计信息失真的机会。
（三）从众心理强烈，羊群效应明显
中小投资者在进行投资决策时，具有较强的从众心理，他们觉得只有和大众的投资决策相一致时才会有安全感，并且在考虑信息成本后，中小投资者更愿意追随股市的“领导者”,直接模仿大投资者的投资决策。基于以上两点原因，形成了中小投资者的“羊群行为”,从而导致会计信息失真给中小投资者带来的损失增大。
（四）股东意识缺失，法律意识淡薄
我国的中小投资者仅把投资简单看作“钱生钱”的过程，却并未意识到投资后自己也是上市公司的股东。他们忽视运用法律手段来维护自身权益，只是寄希望于自己不要成为会计信息失真、证券欺诈等引起股市动荡的牺牲品。同时，中小投资者出于诉讼程序及费用方面的考虑，在合法权益受到侵犯时，往往选择沉默。
四、中小投资者自我保护的措施建议
（一）强化市场风险意识，树立正确的投资理念
中小投资者在入市之前要强化市场风险意识的同时，树立理性、稳健的投资理念。这是因为一方面任何证券市场无论它具有多么成熟的市场机制和多么完善的监管体系，都存在风险。市场风险无时不在，无处不有。另一方面，针对目前我国多数中小投资者投资理念存在较强投机性的现象，理性、稳健的投资理念是中小投资者实现自我保护的前提条件。在日趋完善的投资环境下，中小投资者应将主要精力放在上市公司财务报告的分析上，重视上市公司的质量，投资理念应以投资为主。
（二）成立中小投资者保护协会，维护中小投资者权益
纵观海外，许多国家都建立了投资者保护协会，诸如德国、荷兰、印度等国。投资者保护协会的成立，能为中小投资者代言、谏言，集合全体中小投资者的力量，化分散为合力，维护和争取合法权益。反观国内，每当中小投资者权益受到损害时，往往因维权成本高、自身力量弱、缺乏自我保护意识等，而不积极寻求保护。因此，我国也应建立中小投资者保护协会，这既是风险防范机制，也是风险治理机制。其职能主要包括：一是通过宣传和培训等方式对中小投资者进行教育，提供各种咨询服务，提高中小投资者的`投资素质，增强他们防范风险的能力。二是公开接受中小投资者的委托，组织代理人参加公司的股东大会；推荐独立董事进入上市公司董事会，向公司推荐监事。三是组织协调侵犯中小投资者权益行为的共同诉讼，组织协调代理共同诉讼的律师和律师事务所的代理事务。四是依照相关法律法规，代表中小投资者向侵权行为人提出索赔要求，为侵权行为人和中小投资者提供一个由第三方主持公道的、通过谈判协商解决赔偿损失的途径，从而节省由于诉讼而产生的一系列费用。五是接受中小投资者关于各种侵权行为的投诉，通过协会进行协商，争取解决问题，改变目前一发生问题就向监管部门投诉的状况。六是实行诉讼担当制度，代表中小投资者群体利益起诉侵权行为人。七是收集整理中小投资者关于完善证券投资的法律法规和政策的意见，以及发展证券市场的建议，向有关国家机关、公司和相关组织反映。
（三）加强中小投资者教育，提高维权意识和参与意识
1.通过证券知识、法律法规等多方面的教育，促使中小投资者树立正确的投资理念和风险意识，掌握必要的法律知识，有利于提高中小投资者运用法律手段自觉地维护自身合法权益的能力。 借鉴消费者保护的成功经验，提高中小投资者的维权意识。为了提高中小投资者的维权意识和参与意识，一方面，有必要制定《中小投资者权益保护法》，方便中小投资者对自身权利的了解和保护；另一方面，可以在证监会中设立专门的中小投资者权益保护机构，由专人负责处理股东的投诉和意见，并将结果通过媒体、布告或网站定期公布。 通过对中小投资者的教育，加强其参与证券市场的意识，提高其参与水平。这一措施有力地约束了上市公司、证券机构、会计师事务所、监管部门等市场主体的行为，各市场主体都将在一定程度上更加慎重地对待中小投资者。这将有利于证券市场的公平、公正、公开和诚实信用原则的实现，促进证券市场的规范化和法制化。
参考文献：
[1]中国证监会。中国证券统计年鉴[M].
黄建中。浅议中国证券市场投资者保护协会建设[J].上海金融， （8）。
黄思苗，吕春梅。建立中小投资者保护协会完善股东知情权[J].法制与社会， （10）。
喻永会。中小投资者保护关键在于主动维权[N].中国证券报， -2-9.
欧阳瑞。从中国台湾实践看祖国大陆证券市场中小投资者权益保护[J].特区经济，.
巴曙松。给中小投资者更多保护[J].金融信息参考，.
完善证券市场中小投资者的法律保护制度
【摘要】证券市场上中小投资者一直处于弱势地位，缺乏有效保护。中小投资者的保护水平对一国证券市场的良性发展至关重要。中小投资者法律权益主要包括：股东知情权、股东对公司事务监督权、股东分红权以及股东诉权。应当注重完善证券市场信息披露制度，建立独立高效的证券司法体系，建立专门的中小投资者保护组织，提高政府监管效率，以提高对中小投资者的法律保护水平。
【关键词】证券;投资者;法律保护
我国证券市场成立之初，主要是为了解决国有企业改制脱困的问题。在解决这一问题的过程中政府关注的主要是如何保证国有经济的控股地位。因此，证券市场上中小投资者的权益保护一直不是政府关注的重点。随着我国证券市场日益扩大，普通百姓参与证券投资的比率也越来越大，证券市场的起伏与百姓的生活日益相关，证券市场上中小投资者的权益保护逐渐引起了大家的重视。最新的“法与金融学”以及“法与财务学”研究成果表明：对投资者保护越差的国家，金融市场就越不发达，资本市场的抗风险能力就越差;[1]上市公司数量、公司市场价值越小，上市公司融资权益成本越大，难度越高。
一、中小投资者法律权益的主要内容
中小投资者在证券市场购买上市公司的股票后即成为公司的股东，因此享有一切法定的股东权力。由于中小股东所持股份比例较低，因此类似公司人事任免和重大经营事项的参与权等对公司决策影响不大，在本文中不予讨论。公司资本结构与治理结构对中小投资者权益的影响也不在本文讨论范围之内。
(一)股东知情权
股东知情权是指股东具有依照法律规定，获取公司相关信息的权利。对中小投资者保护力度大的国家，其要求公司公布的信息的范围和详细程度都比较高。
(二)股东对公司事务监督权
股东对公司事务监督权顾名思意是指股东通过直接或者间接的方式对公司经营管理者的经营管理活动进行检查、督导的权利。
(三)股东分红权
股东分红权是指股东基于持有股份而有权要求公司按照持股比例或者持股份额分取公司部分利润的权利。事实上很多上市公司更愿意通过赠送公司股票的方式发放公司红利。
(四)股东诉权
股东诉权又称股东的司法救助权，是指股东在认为自己的权利受到非法损害时，通过向法院提起诉讼要求获得救助的权利。
二、我国证券市场上中小投资者权益受损的主要原因
在此必须指出保护中小投资者并不等于保证投资者盈利。购买股票就其本质而言是一种投资行为，投资就面临着投资风险。因此，对中小投资者提供的法律保护实际上是提供一个公平公正的市场秩序，以及当证券市场上出现违规者时，法律进行事后的矫正补救。
(一)信息不对称
信息不对称是指市场上的交易的一方对对方并不充分了解，经济主体获得的信息往往是不充分的、非对称的。信息的不对称在证券市场上尤为严重，我国股市信息供给主要存在信息披露不充分、不及时，披露虚假不实信息等问题。这种信息不对称不仅存在于控制上市公司实力雄厚的大股东与散户之间，也存在于上市公司与证券市场监管者之间。投资者常常因为虚假信息而做出逆向选择，损失惨重。信息披露不充分也导致投资者因为未无从得知公司真实状况而对投资犹豫不决，进而增大了上市公司融资难度。市场监管者由于信息有限也很摸清股市状况，这对政府宏观调控以及对股市走向预测造成了困难。
(二)投机气氛浓厚
股市一直被看做一国实体经济的晴雨表。中国股市却基本上丧失了这一作用，20年来，中国股市基本上是背离了中国实体经济，起落完全不受实体经济的约束。中国市场的波动幅度和频率都超过了资本主义发达国家。这些现象是中国证券市场投机气氛浓厚的佐证。当然，资本市场是不可能避免投机的存在的，但是如果一个如此巨大的资本市场，会如此轻而易举地大起大落，这说明我国的证券市场还很不成熟。此外，我国上市公司很少分红，并且常常以送股的方式分配股利，所以投资者基本不期望能通股分红收回资本，而是期待股市大涨转手获利。这也助长了证券市场的投机气氛
(三)相关证券法律可诉性不强
根据我国现行相关法律法规的规定，证券市场违法行为的法律责任包括民事责任、行政责任和刑事责任。从法理上来说，在三大法律责任中，应以民事责任为优先。但是我国法律却重行政处罚和刑事制裁，强调政府整治证券市场秩序、惩罚犯罪行为，轻民事责任追究。1月最高人民法院颁布了《关于审理证券市场虚假陈述引发的民事配偿案件的若干规定》，我国有了第一个具有可操作性的立法规定。就立法保护而言，我国尚处在构建法律保护制度框架的开始阶段，还有一段很长的道路要走。
(四)行政监管滞后于市场发展出现的新情况
我国证券市场上，上市公司、中介机构以及大股东利用发放其优势地位使用各种手段欺诈中小投资者。例如，控股股东控制上市公司，占用上市公司资金;上市公司对股东连续多年、少分红或者是没有现金流出的股息股利;中介机构为企业虚假“包装”，骗取上市资格或财务造假，散布虚假信息误导投资者等等。就笔者个人看来以上事件频发与惩罚制度不完善，惩罚力度不够不无关系，但更重要的是市场变化多段，会计、审计准则滞后，立法跟不上经济发展的速度。
三、完善保护中小投资者的`证券法律制度
(一)完善证券市场信息披露制度
信息披露的公正、透明、及时准确和完整，对减少市场投机，防止市场操纵，保护投资者权益至关重要。我国对上市公司信息披露规定不完善主要体现在：要求披露的信息范围较小;行政监管及处罚力度不大，上市公司屡罚不改;会计准则制定落后，作假帐事件层出不穷等等。因此规范上市公司的信息披露行为，法律规定必须明确要求：第一，上市公司要保证其披露的信息是真实、完整、及时;第二，增加信息披露的频率，要求公司在网上披露信息，将其置于公众舆论的监督之下，增加公司作假帐的难度;第三，加大对上市公司违规披露行为的处罚力度，对于及其恶劣的欺诈行为应当对直接责任人员追究刑事责任。
完善证券市场中小投资者的法律保护制度
【摘要】证券市场上中小投资者一直处于弱势地位，缺乏有效保护。中小投资者的保护水平对一国证券市场的良性发展至关重要。中小投资者法律权益主要包括：股东知情权、股东对公司事务监督权、股东分红权以及股东诉权。应当注重完善证券市场信息披露制度，建立独立高效的证券司法体系，建立专门的中小投资者保护组织，提高政府监管效率，以提高对中小投资者的法律保护水平。
我国证券市场成立之初，主要是为了解决国有企业改制脱困的问题。在解决这一问题的过程中政府关注的主要是如何保证国有经济的控股地位。因此，证券市场上中小投资者的权益保护一直不是政府关注的重点。随着我国证券市场日益扩大，普通百姓参与证券投资的比率也越来越大，证券市场的起伏与百姓的生活日益相关，证券市场上中小投资者的权益保护逐渐引起了大家的重视。最新的“法与金融学”以及“法与财务学”研究成果表明：对投资者保护越差的国家，金融市场就越不发达，资本市场的抗风险能力就越差；[1]上市公司数量、公司市场价值越小，上市公司融资权益成本越大，难度越高。[2]
一、中小投资者法律权益的主要内容
中小投资者在证券市场购买上市公司的股票后即成为公司的股东，因此享有一切法定的股东权力。由于中小股东所持股份比例较低，因此类似公司人事任免和重大经营事项的参与权等对公司决策影响不大，在本文中不予讨论。公司资本结构与治理结构对中小投资者权益的影响也不在本文讨论范围之内。
（一）股东知情权
股东知情权是指股东具有依照法律规定，获取公司相关信息的权利。对中小投资者保护力度大的国家，其要求公司公布的信息的范围和详细程度都比较高。
（二）股东对公司事务监督权
股东对公司事务监督权顾名思意是指股东通过直接或者间接的方式对公司经营管理者的经营管理活动进行检查、督导的权利。
（三）股东分红权
股东分红权是指股东基于持有股份而有权要求公司按照持股比例或者持股份额分取公司部分利润的权利。事实上很多上市公司更愿意通过赠送公司股票的方式发放公司红利。
（四）股东诉权
股东诉权又称股东的司法救助权，是指股东在认为自己的权利受到非法损害时，通过向法院提起诉讼要求获得救助的权利。
二、我国证券市场上中小投资者权益受损的主要原因
在此必须指出保护中小投资者并不等于保证投资者盈利。购买股票就其本质而言是一种投资行为，投资就面临着投资风险。因此，对中小投资者提供的法律保护实际上是提供一个公平公正的市场秩序，以及当证券市场上出现违规者时，法律进行事后的矫正补救。
（一）信息不对称
信息不对称是指市场上的交易的一方对对方并不充分了解，经济主体获得的信息往往是不充分的、非对称的。信息的不对称在证券市场上尤为严重，我国股市信息供给主要存在信息披露不充分、不及时，披露虚假不实信息等问题。这种信息不对称不仅存在于控制上市公司实力雄厚的大股东与散户之间，也存在于上市公司与证券市场监管者之间。投资者常常因为虚假信息而做出逆向选择，损失惨重。信息披露不充分也导致投资者因为未无从得知公司真实状况而对投资犹豫不决，进而增大了上市公司融资难度。市场监管者由于信息有限也很摸清股市状况，这对政府宏观调控以及对股市走向预测造成了困难。
（二）投机气氛浓厚
股市一直被看做一国实体经济的晴雨表。中国股市却基本上丧失了这一作用，来，中国股市基本上是背离了中国实体经济，起落完全不受实体经济的约束。中国市场的波动幅度和频率都超过了资本主义发达国家。这些现象是中国证券市场投机气氛浓厚的佐证。当然，资本市场是不可能避免投机的存在的，但是如果一个如此巨大的资本市场，会如此轻而易举地大起大落，这说明我国的证券市场还很不成熟。此外，我国上市公司很少分红，并且常常以送股的方式分配股利，所以投资者基本不期望能通股分红收回资本，而是期待股市大涨转手获利。这也助长了证券市场的投机气氛。
（三）相关证券法律可诉性不强
根据我国现行相关法律法规的规定，证券市场违法行为的法律责任包括民事责任、行政责任和刑事责任。从法理上来说，在三大法律责任中，应以民事责任为优先。但是我国法律却重行政处罚和刑事制裁，强调政府整治证券市场秩序、惩罚犯罪行为，轻民事责任追究。1月最高人民法院颁布了《关于审理证券市场虚假陈述引发的民事配偿案件的若干规定》，我国有了第一个具有可操作性的立法规定。就立法保护而言，我国尚处在构建法律保护制度框架的开始阶段，还有一段很长的道路要走。
（四）行政监管滞后于市场发展出现的新情况
我国证券市场上，上市公司、中介机构以及大股东利用发放其优势地位使用各种手段欺诈中小投资者。例如，控股股东控制上市公司，占用上市公司资金；上市公司对股东连续多年、少分红或者是没有现金流出的股息股利；中介机构为企业虚假“包装”,骗取上市资格或财务造假，散布虚假信息误导投资者等等。就笔者个人看来以上事件频发与惩罚制度不完善，惩罚力度不够不无关系，但更重要的是市场变化多段，会计、审计准则滞后，立法跟不上经济发展的速度。
三、完善保护中小投资者的证券法律制度
（一）完善证券市场信息披露制度
信息披露的公正、透明、及时准确和完整，对减少市场投机，防止市场操纵，保护投资者权益至关重要。我国对上市公司信息披露规定不完善主要体现在：要求披露的信息范围较小；行政监管及处罚力度不大，上市公司屡罚不改；会计准则制定落后，作假帐事件层出不穷等等。因此规范上市公司的'信息披露行为，法律规定必须明确要求：第一，上市公司要保证其披露的信息是真实、完整、及时；第二，增加信息披露的频率，要求公司在网上披露信息，将其置于公众舆论的监督之下，增加公司作假帐的难度；第三，加大对上市公司违规披露行为的处罚力度，对于及其恶劣的欺诈行为应当对直接责任人员追究刑事责任。
（二）建立独立高效的证券司法体系
目前看来，我国证券市场中小投资者权益受损，最大的原因不在于立法不完善，而在于司法维权举步维艰。我国才解决了证券欺诈案件的立案问题，由此可见一般。在实践中，投资者调查难、取证难、听证难……司法求偿可谓“难于上青天”.笔者认为可以适当增加证券监管部门的立法权。证券监管部门也可以支持中小投资者的司法诉讼活动，为投资者提供免费法律咨询和免费律师。
（三）建立专门的中小投资者保护组织
很多西方发达国家设有独立的机构以保障投资者利益。美国根据《证券投资者保护法》设立了非盈利性的会员制公司――证券投资者保护公司。其会员由全体券商组成，每年上交年费。公司负责清理券商的财产、债权债务，并对责任人进行追诉，由此使所有因券商破产而蒙受损失的投资者从该公司受偿。加拿大则组建了投资者保护基金，对因证券经营机构破产而承受损失的投资者予以补偿。我国证券公司破产、重组、清算的案件不多，影响最大的是南方证券。由于挪用客户准备金高达80亿元以及自营业务的巨额亏损，中国证监会、深圳市政府宣布对南方证券股份有限公司实施行政接管。,在原南方证券重组形成中国建银投资证券有限责任公司。中央银行为此至少输入了80亿元，代价十分巨大的。从长远来看，建立专门的投资者保护机构能够未雨绸缪，降低成本，减少证券公司破产清算对证券市场的冲击。从我国的情况来看，可以建立类似于消费者保护协会的证券投资者保护机构，也可以建立证券投资者保护基金。
（四）提高政府监管效率
政监会应完善证券市场的监督体制，将保护广大中小投资者权益作为工作重心，在此基础上规范上市公司、中介机构的行为，增强投资者的风险意识，从而增强投资者的信心，扩大证券市场的规模。与此同时，要加强对监管部门行为本身的监督，防止权力滥用、钱权交易。建立一个高效、公平、有序的证券市场，除了监管者要做到有效监管“该出手时就出手”,也要做到权力克制，市场有它本身的规律，市场本身能够调节，政府就不应当插手。
参考文献：
[1]孙曙伟。证券市场个人投资者权益保护制度研究[M].北京：中国金融出版社，.
[2]肖珉。中小投资者法律保护与权益资本成本[M].北京：北京大学出版社，.
证券市场中小投资者法律保护现状及原因分析
【论文摘要】虽然我国证券市场只有不到20个年头，但在这十几年的发展和建设过程中，证券市场发生了翻天覆地的变化。在我国这样的新兴加转轨证券市场上，对投资者权益的保护关系到投资者对证券市场的信心，关系到整个证券市场的健康发展。只有建立健全法律环境，强化投资者权益保护，降低逆向选择及道德风险，才能推动证券市场的长期健康发展。因此，可以说，法律制度是否健全，尤其是投资者保护方面的法律制度是否健全是一个国家证券市场是否稳定和能否保持繁荣的重要基础。
【论文关键词】中小投资者;证券市场;法律保护
一、我国中小投资者法律保护的历史演变及成效
国外相关法律与金融文献都强调了投资者的法律保护对于股票市场发展的重要性，LLSV的实证研究表明，各国金融体系如资本市场的广度和深度、新证券的发行频率、公司治理结构及股利政策、资本分配的效率等方面的差异，都可以用各国法律体系对外部投资者的保护加以解释。加强投资者的法律保护可以维护证券市场投资者的利益，增强企业的融资能力，在宏观上有助于金融市场的发展并促进国民经济的发展。我国在有关投资者保护的法律法规方面一直在不断健全和完善，实施力度也在逐渐加强，特别在以后，大量相关法律法规密集出台，对投资者保护的重视程度达到空前高度。
中小投资者是我国证券市场的重要参与者，对中小投资者利益保护直接影响到整个证券市场的发展。事实上，各国的证券市场法规和监管体制都是以保护投资者利益为核心的，我国1月1日起实施的《证券法》，其主要精神就是从法律上对证券市场加以规范，以减少对投资者利益的损害，建立中小投资者的投资信心，促进证券市场有序健康地发展。从我国中小投资者法律保护的发展经历来看，以新的《公司法》和《证券法》的实施为标志，分别经历了初级阶段、发展阶段、完善阶段和成熟阶段。中小投资者法律保护的初级阶段(1994年7月以前)、中小投资者法律保护的发展阶段(1994年7月—7月)、中小投资者法律保护相对完善阶段(7月--12月)、中小投资者法律保护的成熟阶段(201月以后)四个阶段。不同的发展阶段，中小投资者所处的法律与市场环境各不相同，中小投资者法律保护条款和内容也不同，法律保护的作用也不同，具有明显的阶段性和动态发展的特征。
我国对中小投资者的法律保护呈现了一个不断加强和逐步完善的趋势，对信息披露要求的不断明细和提高，以及对批准要求的不断严格化与独立化，使得中小投资者的法律保护力度得以不断加强，中小投资者对股票市场投资的信心不断增加，对法律的依赖性也逐步提高。投资者权益法律保护从简陋渐趋完善，如今已经取得一定的成效：(1)证券立法者以及证券监督管理机关已经充分认识到：在我国的资本市场尚处在新兴加转轨阶段，切实维护投资者的合法权益才能使我国的证券市场得以健康发展，如果证券投资者的合法权益得不到重视和保护，我国证券市场就不可能健康发展;(2)就投资者保护立法而言，尽管目前专门立法不多，但我国所有的证券立法都奉行保护投资者的宗旨，并将重点放在确立必要的法律原则、明确基本的法律关系上，初步形成了由国家法律(证券法、公司法、诉讼法及有关司法解释)、行政法规、部门规章和市场业务规则等不同层次法律规范构成的投资者保护规范体系，并且该体系还在进一步的完善过程之中;(3)证券市场违规违法行为者正在受到调查与应有的处罚;(4)随着新《公司法》与《证券法》的实施，使广大投资者看到了希望，开始愿意并敢于发出自己的声音，而且有具体的措施、规则和条款来保障投资者有发言的权利。
二、我国投资者权益法律保护存在问题的原因分析
我国投资者权益保护方面存在问题的原因是：
1.投资者权益的法律保护出现有法难依的现象。
我国的《证券法》和《公司法》等相关法规都明确规定了违反相关条款的责任人必须对因此而给证券投资者造成的损失承担赔偿责任，这些规定的缺陷在于提起诉讼的'法律依据上，相关规定的范围很窄。在实践中，法院很少受理股东根据这些规定所提起的诉讼(如法院系统明文规定暂时不受理因为内幕交易和操纵股价而引起的民事纠纷)，我国《公司法》和《证券法》颁布至今，这样的案例相当少。而且当上市公司的违法违规行为给中小股东权益造成伤害时，中小股东通过法律途径来保护自己的权利显得极其困难。
2.法院的审判和执行人员素质不高，执法水平低
证券市场是高风险的市场，市场的系统性风险、制度性风险、信用风险等可能使证券投资者遭受巨大损失。证券市场也是专业性很强的市场，特别是一些新产品、新交易机制对参与者的知识、技能要求比较高，证券案件涉及的法律关系、专业知识较为复杂，而我国的法官普遍缺乏证券类案件的专业知识，因此难以有效审理证券违法与纠纷。在我们国家里，由于社会和政治压力原因，法院往往不愿意受理中小股东针对上市公司控股股东侵权的诉讼，即使受理，其法律执行效率也很低。由于市场条件和法律条件尚不具备，人民法院在过去的里，对内幕交易、操纵市场、虚假陈述等侵权行为而引发的证券民事赔偿纠纷受理不多，即便受理也都没有进入实体理。
3.民事责任实现机制难以发挥作用，导致法律救济难以实现
投资者权益法律保护在一定程度上就存在这样的问题:当证券投资者权益受到侵犯时，虽然法律规定投资者在遭受损失时能行使诉权，但证券法设计的这些制度和原则缺乏可操作性。法律规定证券投资者有哪些权利，当这些权利受到侵犯时通过救济途径去追究侵权人的责任却无法实现，这些权利规定的意义将不复存在。已发生的投资者受损害的事件，如红光事件、亿安科技股价操纵案、银广夏造假案，投资者都面临着在证券市场上不法行为而遭受损害，其受害的利益不能得到充分救助，不能诉请法院获得赔偿，那么证券法中的公平、公开与公正原则就无法实现。我国法院对于这类民事纠纷暂不受理内幕交易行为或者他人操纵证券交易价格行为而遭受损失的案件，实际上致使证券投资者的这种权利根本就无法实现。
中小投资者利益保护论文分析
中小投资者利益保护论文分析
正如多数评论家所言，《基金黑幕》揭示的现象绝不是空穴来风，如果这些问题迟迟不能解决，就有可能毁掉投资者对基金管理人和“投资专家”们的信赖，甚至毁掉他们对股市的信心。封闭式基金发展过程中出现的现象在开放式基金中照样可以出现，管理层理应对此保持高度警觉。
不可否认，开放式基金的运行将给监管者的工作增加新的难度。在目前仅有10家基金管理公司、33家封闭式证券投资基金的情况下，权威人士承认，管理层对基金业内“个别单位和个人”的“有些”违规行为，如“高位接盘”、“倒仓”、“对倒”等，“在现有各种条件下，要真正加以认定和处理还很复杂和困难”；那么，一旦出现数十上百家基金管理公司和数以百计、甚至数以千计的各类投资基金（其中主要是开放式基金），在时刻都有旧的基金因管理不善而萎缩、随时都有新的基金募集发行的情况下，如果监管措施和手段不能及时跟上，基金管理人欺诈股民、损害投资者利益的现象将有可能在更大范围内发生和蔓延，并最终毁掉这个市场。
但是，监管的难度并非想象中的那样大，关键在于我们以什么样的角度去思考、去定位我国的基金业（也可延伸到整个证券市场）。如果单纯为了国企脱困募集资金，监管者就会处在左右为难的尴尬境地：为有利圈钱，就得纵容金融大鳄的违规行为，通过他们虚假造市维持股市繁荣来吸引投资者入市，但这对股市的长期健康发展却极为不利；若严格规范股市秩序，尽管对股市长期发展有利，但却有担负“保守”名声之忧，还担心股市一旦失去投机性，将削弱其融资功能。监管者的这种矛盾心理是造成对违规行为处罚不力的根本原因。
开放式基金代表着基金业未来发展的主流，为了呵护它的健康成长，政府有必要以认真的态度履行监管职责。这种监管不是严格控制、严格审批；也不是按所有制限制基金市场的准入。前者只能助长权力寻租；后者既与WTO开放金融服务领域的条款相违背，又遏止了竞争，扼杀了基金业的活力，它除了可以推卸当事人监管不力的责任外，不能给投资者带来任何益处。那么，政府监管的着力点应该放在什么位置呢？
在多个高规格的投资基金研讨会上，来自于不同国家的基金专家无不把保护投资者的利益摆在基金立法的首位。他们认为，作为一种金融产品，基金管理公司有权按法律的规定设立并依据章程运作基金，政府不应对此做过多干预。政府的责任是监督并运用法律来确保经理人诚信履约，以保护投资者的利益。因为，在经理人和投资者之间，投资者始终处于弱势，他们只能通过经理人的信息披露了解自己的下一步投资策略，是赎回？还是维持不变或者追加投资？所以，保护投资者利益的关键是如何确保经理人对规定事项进行披露，以及确保他们陈述的`真实无误。
有了定位，就能找到方案。确保经理人与对规定事项进行真实无误的信息披露，需要建立这样一套机制：
1.独立董事制度。国外经验表明，基金管理公司引入独立董事制度，在抑制内幕交易、保护中小投资者利益方面发挥有效作用。
2.人员培训制度。无论业务素质，还是业道德方我国基金从业人员都有明显的缺陷和不足。强化人员培训是在短期内提升基金从业人员综素质有效途径之一。
3.自动举证制度。当基金发展到成百上千家时，证监会是无力对其一一跟踪调查核实的。对涉嫌违规违法者，应该规定由他们自己去搜集举证所需的文件与记录，来主动证明自己的清白与无辜。这样，举证的责任就从政府监管部门和执法部门转移到涉嫌者身上。
4.赋予社会中介机构协助监督的责任与义务。美国有5000多家基金公司，监管仅靠政府机构一家是难以有效实施的，美国证监会（SEC）在靠社会力量协同监管方面给了我们一定的启示。他们非常重视律师事务所、会计师事务所和证券业协会的作用，从法律上明确律师和会计师的责任和义务，让他们自觉地为政府监管服务，当律师和会计师没有履行这种责任和义务时，SEC将对其提出起诉。这样，千千万万的律师、会计师成了名副其实的经济警察。SEC还给予了证券业协会一定的权力，让它们去订规则，进行自律管理。实际上，美国证监会的很多制度都来源于证券业协会制订的行业规则。
5.健全的法制体系。这一法制体系不仅仅包括《投资基金法》、《公司法》、《证券法》、《刑法》，还包括《会计法》、《统计法》、《信托法》等相关经济法律法规。基金业要讲究诚信原则，不仅是对管理人、托管人、信托人，还包括对价值的测算，包括会计、统计和估算工作。
6.改进司法制度。核心在于司法的独立性，用法制代替人制，有法必依、违法必究，法律的严肃性不容受到侵犯。改进司法制度对保护投资者利益是重要而且是必要的。
我国证券市场中小投资者生存状态的思考
我国证券市场中小投资者生存状态的思考【摘 要】本文通过对2006至2008年证券市场相关数据的分析发现，我国中小投资者存在参与滞后，风险意识薄弱，对市场认识不足等诸多问题，最后提出了改善投资者生存状态，促进证券市场健康发展的政策建议。
【关键词】中小投资者 生存状态 数据分析
一、引言
2005年5月以来，我国股权分置改革成功实施，国民经济持续强劲发展，证券市场环境不断的改善，进一步完善了证券市场运行机制，这些因素的共同作用，为我国证券市场的牛市格局打下了坚实的基础。2007年初，我国股市进入历史上的第二次大牛市，而证券市场作为国家宏观经济的风向标，反映我国近十年来强劲发展经济情况。数据显示，2006至2008年中国股票市场有很高的中小投资者参与度。但是，随着牛市结束，股市迅速转入熊市并深跌71%,跌幅创全球股票市场之最，很大部分的中小投资者被深深套牢。投资者生存状态问题渐渐浮出水面，这一问题能否解决，将直接影响我国证券市场能否持续稳定的健康发展以及投资者的投资信心能否重建。从另一个层面来讲，这将会影响我国宏观实体经济的持续发展的能力。
二、文献综述
国外的相关研究表明很多因素可能影响投资者的选择。例如，税收（Bergstresser和Poterba,2000）、股票市场的收益、个人可支配收入（Ssntini和Aber,1998）、长期利率的滞后项等因素均会对投资者的决策产生影响。但是由于我国的投资环境、经济制度建设、投资者偏好等方面与发达国家存在较大的差异，因此影响我国投资者决策的因素与国外投资者所侧重的不同。我国投资者对于股价的变化的敏感程度要远高于其他国家的投资者。在股票价格与投资者交易策略的关系方面主要研究行为金融理论的反馈交易模型。
反馈交易理论模型由Shiller（1984），DeLong等（1990），Kirman （1993），CampbellKyle （1993）， Shleifer （2000）等人提出并扩展。行为金融理论把不以证券的基本面作为制定交易的基础，而是依靠市场历史走势来制定交易策略的投资者称为反馈交易者。其中正反馈交易者认为市场趋势将会继续，市场上涨时能够产生“持有更多效应（hold more effect）”,在市场下跌时则加速卖出，即所谓“追涨杀跌”的交易策略；而负反馈交易是指逢低吸呐，逢高抛出的反向交易行为。反馈交易使股票价格不再随机运动，而存在确定性的自相关关系。
Koutmos（1997）对意大利、比利时、德国、日本、澳大利亚和英国等六个发达国家资本市场进行考察，结论为正反馈交易行为是影响股票价格波动的重要因素；Koutmos和Saidi（2001）考察了亚洲香港、台湾、新加坡、马来西亚、菲律宾和泰国等6个新兴资本市场，检验结果也支持正反馈交易是造成市场报酬波动的重要因素。本文通过对特定时期内的股票价格与投资者交易策略的相关性的'分析来检验我国市场中的反馈交易行为，并与其他国家和地区的相关结果进行比较，深入了解我国中小投资者的生存状态。
三、数据分析
（注：图中上证A股指数线表示的是上证A股指数的五日均线图。新增开户数是表示上证A股的月新增开户数，通过EXCEL处理得到图中曲线。A股指数线是由大智慧软件所得；新增开户数据来自中国证券统计年鉴。来源：中国证监会。）
如图一所示，从2005年股权分制改革至2007年十月中旬，我国上证指数大涨。随着股市赚钱效应的显现，场外投资者加快了进入股票市场的步伐。大量新增中小投资者的加入使中国沪深两市的总账户达1亿多户。上证A股的月新增开户量在2007年5月份到达最高的5594364户。历史反复证明，当一波行情不断吸引中小投资者参与以至达到极致时，这就是明显的风险信号。大批新增资金要想赚取利润，必然要求有更大量的资金来接盘。资金总是有极限的，当增量资金出现爆发式增发时，就加速消耗潜在的资金资源。图中的新增开户数与上证走势曲线恰好说明了这一问题。
根据对图一的分析，如果把新增开户数作为中小投资者参与度的指标，显然上证指数的走势与中小投资者参与度并没有明显的正相关或者负相关关系，这说明我国的投资者行为在整体上并不能用单纯的正（负）反馈交易模型来解释，更多的是阶段性相关。因此，本文将2006至2008年的A股市场分为四个阶段进行分析：
1.2006年5月至9月，新增开户数与上证走势明显的反向变动，说明在这一时期，中小投资者资金不是大盘温和上涨的主要原因，中小投资者存在参与滞后的特征，真正使得股指上涨的资金是对政策高度敏感，准确把握国家宏观经济政策的一部分资金。从本质上来看，启动我国牛市行情的也正是这部分资金。
2.2006年10月至2007年5月，新增开户数与上证走势明显正相关变动的关系，说明这一期间，中小投资者资金是推动大盘急速上涨的重要原因。
3.另外，当国家有抑制股市政策时（2007年5月31日上调印花税），市场震荡调整行情，中小投资者的入市量出现急速下调，这也是股市后期缺乏上涨动力的预测性指标。此后，当股指经过短期调整后继续上涨，新增开户数虽有所增加，但增速明显减少，说明投资者进入股市的意愿减弱，但是中小投资者仍然为市场最主要的投资者。
4.2007年10月至2008年5月，随着上涨动力的减弱，股市进入了下行通道，加之机构投资者的大量出逃，使中国股市加速下跌。我们通过对证券市场的相关数据进行实证分析发现大多数的中小投资者并没有及时撤离股市，从而导致投资损失惨重。
四、实证分析
1.样本数据描述
本文主要是对单个股票价格波动与散户量的关系的分析，了解我国中小投资者的生存状态。受可获数据的限制，研究样本采用上证50指数的成份股的相关数据。上证50指数的成份股是由上交所所有A股股票中最具有市场代表性的50种股票组成，分析得出的研究结论具有一定的普遍性。我们选择上证50指数的成份股的个股股价及散户量作为对上海股票市场上单个股票价格与散户量相关关系的总体代表进行分析。通过对它们的研究来探索整个国内证券市场的个人投资的情况。样本空间为2007年7月2日至2007年12月28日共130个交易日，个股股价均为当日收盘价X,散户量Y采用大智慧软件的数据（散户量是由大智慧软件的散户线指标所得，散户线指的并不是散户数量，只是一个指标。主要是根据对市场交易数据的统计和判断而得出的大约的散户持股数（单位为十万股））。
2.对50只成份股的回归分析
Xi, Yi分别表示i日任一成份股的股价和散户量。从散点图（散点图是利用EXCEL将成份股的个股股价和散户量作为变量制作而成，可以判断变量的相关性。）可以看出散户量Yi股价Xi大体呈现为线性关系，所以建立的计量经济模型为以下线性模型：
Yi= β1+ β2Xi+ Ui
Ui为随机扰动项，β1和β2通统称为回归模型参数。
本文利用EXCEL对上证50指数的成份股的散点图进行回归拟合，得到的结果说明了通过所选取的简单线性回归模型，能够明显得出成份股的股价与散户量之间的变动关系，该模型虽然不能得到变量间相关程度的精确数值，但总体上可以反映变量间的相关度，而且对股票间横向比较的影响可以忽略不计。部分回归结果见表一。
（注：①受所获数据的限制，编号600331的股票宏达股份的数据采用的是2007年07月02至2007年09月26日共60个交易日。
②2007年10月10日临时调整上证50指数样本：由股中国神华（代码601088）替代火箭股份（代码600879）；2007年11月6日临时调整上证50指数样本：由中国石油（代码601857）替代赣粤高速（代码600269）。但由于中国神华与中国石油均为新股发行，散户的波段操作不明显，所以根据模型需要，并没有进行修正③受所获数据的限制，所以散户量具体数据尚不完整，所以部分回归的自由度df偏小。）
五、回归结果分析
（一）50只成份股的参数β2除个别股票外均为负值，即绝大多数股票中股价的波动引起散户量的反向变动。可见个人投资者不是推动股价上涨的主要动力，这说明中国股民追涨的操作并不明显，有以落袋为安来规避股价波动所带来风险的操作特点。
（二）β2为负值还说明了个人投资者的买卖行为并没有引起股票价格的同向变动，表明个人投资行为的波段性操作行为本身对于整个市场的波动性影响并不强，反而是价格的波动加剧了个人投资的波段性操作。
（三）我国个人投资者对股价的反映过于敏感，股价略微上涨便有大量散户平仓或减仓，导致股票较为集中，意味着机构或者大户实力雄厚，股票集中到一定程度的时候很可能是股价高风险的时候，从而使得股票在高位运行时风险加大。因此，股票价格往往过度反应或反应不足，这都将导致我国股票市场不能正常履行价格发现职能。
（四）我国证券市场与香港、马来西亚、菲律宾、新加坡、台湾和泰国等6个新兴证券市场有明显区别：与单纯的反馈交易模型不同，投资者的交易特征为阶段性：2006年10月至2007年5月，正反馈交易行为是影响股票价格波动的重要因素；2007年7月2日至2007年12月28日，我国证券市场则表现逢低吸呐，逢高抛出的负反馈交易特征。
通过对50只成份股价格波动与中小投资者集中度相关性的实证分析发现，2007年5月份至12月份，我国股票市场虽然有较高的中小投资者参与度，但是股票市场价格波动与个人投资者的投资策略有明显的反向变动趋势，这说明个人投资者的投资策略并不能推动股价的上涨。在股市转入下行通道时，中小投资者又在高位进入，形成一定的支撑，随着新增开户量的锐减，股市上涨已经缺乏原动力，机构投资者的大量出逃使得股市深跌，中小投资者损失严重。中小投资者在这一投资过程中承担的风险显然远远高于可能的机会收益。
六、改善中小投资者生存状态、促进我国证券市场健康发展的政策建议
随着我国宏观实体经济的高速增长，居民的投资意识和理念不断增强，投资资金规模不断增
大，能否在一定程度上改善中小投资者生存状态，对我国今后的实体经济发展乃至社会稳定都有深远的影响。结合本文的相关结论，我们提出减少个人投资者决策滞后、反向选择以及风险意识薄弱等问题的相应建议，进而可以降低市场的波动，有利于市场发挥优化资源配置的功能，同时维护中小投资者的长期利益。具体建议如下：
（一）重视对经济发展状况以及宏观经济政策的分析
经济发展状况决定了证券市场的基本走势。中小投资者可以利用一些宏观经济指标来判断经济形势，如国内生产总值（GDP），通货膨胀率，消费者物价指数（CPI）等。同时，也要及时关注对股市产生影响的宏观经济政策变化，如利率，汇率，货币政策，财政政策等，并迅速调整相应的投资策略，避免后知后觉，导致失去了投资的最佳时机。
（二）加强投资者的风险认知教育、学习科学理性的投资理念
证券市场中投资者的投资理念和行为决定是否为理性投资或非理性投资，只有以投资为主体的理性证券市场才可能长期稳定的发展，实现所有投资者的共赢及发挥证券市场作为资本市场的基本功能。适度投机能够增强市场流动性，但投资者要把握好投机时机以及投机程度，因此我们应加强对中小投资者的风险教育，使他们形成以发现价值为路径，资本增值为目的，管理风险为前提的投资理念。
（三）完善证券市场运行机制、加强市场监管
我国证券市场应在实施股权分置改革的基础上，进一步深化证券市场的基础制度建设，加快市场化、规范化、国际化的步伐，为投资者提供更加公平、公正、公开的投资环境，以便能够更加安全有序的运行。证券交易所必须加强对市场的监控，对于市场中的不规范操作及违法交易进行严厉的打击，为中小投资者提供持续地监管保障。
综上所述，改善中小投资者的生存状态需要多方面的共同努力：一方面，中小投资者只有注重学习和运用科学的投资理念，通过不断积累并总结投资经验，提高自身的分析思辨能力，进而结合运用长期对宏观经济和微观视市场的认真分析并做出相应的投资决策，才能够有效地抵御市场风险，保持长期稳定的收益。另一方面，投资者作为弱小的群体，在资金、信息均处于劣势的情况下，更加需要公平透明的市场环境。因此，证券市场及监管部门应长期关注中小投资者的生存状态，不断的探索和研究证券市场，改善自身机制方面的问题，促进证券市场健康持续的发展。
参考文献：
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[4]吴晓求。证券投资学[M].中国人民出版社，2000.
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★ 权益保护活动总结
